业绩符合预期 8月22日公司公告中报,实现收入、归母净利、扣非净利64.7、8.3、7.7亿元,同比增长25%、12%、11%,业绩增长符合我们的预期。分季度看,2Q18实现收入、归母净利、扣非净利30.9、4.0、3.8亿元,同比增长22%、10%、12%。我们维持18/19/20年EPS 1.52/1.70/1.87元,参考可比公司与历史估值,给予18年PE估值18-20倍,维持目标价至27.4-30.4元,维持“增持”评级。
   
自我诊疗维持快速增长,宣传推广费大幅提升 自我诊疗板块1H18同比增长约21%至33亿元,毛利率同比下滑0.2pct至60%,其中感冒系列与儿科系列受益于流感录得快速增速,皮肤品类、胃药品类销售则较为平稳。公司领衔OTC,多品种在药店细分领域(感冒类、儿科类、皮肤类、胃肠类)中位居前列,因此集团考核更为看重与竞品的份额差距而非三九产品自身的同比变化,产品所面临的增速趋缓也属于行业性掣肘而非公司拓展能力不佳。考虑到1)流感疫情催化感冒类与儿科类奠定高基数;2)山东圣海2018全年并表与2H18新品推出,我们预计OTC业务2018年收入增速超15%。
   
处方药受抗生素高开收入端大幅提速,但实际表现平稳 处方药板块1H18同比增长约41%至28亿元,毛利率同比上升11.8pct至83%,其中抗感染表观高增长但实际表现一般、配方颗粒维持快速增长、中药处方药平稳:1)中药处方药继续分化,注射剂影响减少(营收占比已降至8%),非注射品种、新品种(血塞通、易善复)逐步放量;2)九新公司(抗感染事业部)收入同比翻番至11.4亿元,净利润同比下滑17%至1.3亿元,其中注射品种新泰林受高开影响收入提速、销量下滑,口服品种增长平稳;3)配方颗粒维持快速增长,与重点医院加强合作,部分地区适度增加代理模式比例。我们预计处方药业务2018年收入增速在40%。 销售费用受高开及OTC业务拓展大幅提升,现金流表现优异 1)销售费用大幅增长,主因a)OTC业务增长导致市场推广费增加以及b)处方药业务的合作推广模式占比提升,剔除高开影响(假设九新公司费用差异均为高开所致的销售费用,约5.8亿元),我们预计销售费用中市场推广费同比增长37%;2)现金流表现优异稳健,1H18销售收现比112%(为近十年最佳),经营性现金流净额同比增长近40%至10.8亿元。
   
维持“增持”评级 我们维持盈利预测,预计公司18/19/20年归母净利润14.9/16.6/18.3亿元,对应EPS分别为1.52/1.70/1.87元,同比增长14%/12%/10%。参考可比公司与历史估值,给予2018年合理PE估值18-20倍,维持目标价27.4-30.4元,维持公司“增持”评级。
   
风险提示:并购整合效果不达预期,配方颗粒市场竞争加剧。