公司发布2017年中报:上半年,公司实现营收49.98亿元,同比增长16.75%;归母净利润7.41亿元,同比增长16.52%;扣非净利润6.95亿元,同比增长14.53%,业绩符合预期。其中,二季度实现收入25.41亿元,同比增长18.6%;归母净利润3.67亿元,同比增长13.22%。
   
点评:
   
收入端增速符合预期,自我诊疗业务表现亮眼。上半年公司实现营收49.98亿元,同比增长16.75%,符合市场预期。分业务看,自我诊疗业务实现营业收入27.16亿元,同比增长14.56%,增速较此前提升明显,略超市场预期。其中,儿科品类、皮肤品类实现较快增长预计接近20%,感冒品类、骨科品类实现稳定增长,预计10%左右。公司年初将自我诊疗业务拆分为OTC业务部、专业品牌部及大健康事业部,凭借多年积累的品牌优势打造更多元化的产品组合以满足消费者的健康需求。其中,专业品牌部年初开始独立运营“OTX”新的销售模式成效显著,带动儿科等专科药增速较快,自1月份独家代理赛诺菲的肝病用药“易善复”销量也实现了稳定增长;大健康业务进展顺利,预计三季度后补益类中药和药食同源中药材的相关新产品将会陆续上市,有望为公司带来新的业绩增量。
   
处方药业务实现营业收入20.15亿元,同比增长19.85%,毛利率维持稳定。考虑到昆明圣火并表效应,我们预计公司原有处方药业务保持平稳增长。分业务线看,1)心血管、肿瘤等慢病领域产品如“理洫王”血塞通软胶囊、华蟾素片等优质口服产品保持稳定增长,参附注射液、参麦注射液等中药注射剂受政策影响销售收入有所下滑,公司正积极提升口服制剂占比,产品结构逐渐趋于合理。另外,茵栀黄口服液、天和骨通贴膏等产品实现较好增长。2)抗感染业务方面,新泰林销售收入保持稳定增长,众益制药业务整合进展顺利,镁加铝、汉防己甲素等实现较快增长,阿奇霉素肠溶胶囊受新一轮招标进度缓慢影响有待放量。3)配方颗粒业务上半年实现了良好增长,我们预计增速保持20%左右。
   
期间费用率较往年同期略微提升,拖累公司业绩表观增速。上半年公司的销售费用同比增长18.82%,导致销售费用率较往年同期提升0.63pp至35.88%,我们预计主要与圣火并表及对新产品如易善复OTC端、好娃娃等新品种加大市场推广费用投入有关。财务费用率提升0.1pp至0.28%,管理费用率基本持平,占比最大的销售费用增长较快是造成了公司净利润端增速低于收入增速的主因。
   
外延并购有序推进,不断带来新的业务增量。上半年并购整合工作取得一定进展。公司此前公告,2017年1月完成收购金复康药业65%的股权,获得金复康口服液、益血生胶囊两个潜力品种。2017年3月,与赛诺菲共同设立的合资公司“三九赛诺菲(深圳)健康产业有限公司”完成组建工作,合资公司将重点发展儿科、妇科品类的业务,打造“999”小儿感冒药、“好娃娃”以及“康妇特”等品牌,合资公司业务已于4月完成交接。2017年公司将继续深化与赛诺菲的战略合作,积极探索产品引进及更多领域的合作机会。同时,公司将继续推进对行业优质资源的整合,通过并购等多种方式引入优质品牌及产品,提升公司在核心业务领域的竞争力,驱动业务持续增长。
   
投资建议:买入-A投资评级,6个月目标价35元。我们预计公司2017-2019年净利润分别为14.2亿元、16.73亿元、19.56亿元,增速分别为18.6%/17.8%/16.9%,EPS分别为1.45元、1.71元、2.00元,对应当前股价的PE分别为20X/17X/14X。考虑到当前医药政策背景下处方药承压较大,而OTC药品主要销售终端在零售药店,相对于处方药在量价方面受行业政策压制较小,因此OTC企业具有一定的避险属性。公司拥有业内较强的销售渠道网络与终端控制能力,平台优势明显且品牌卓著,业绩有望在“内生+外延”双轮驱动下实现增速换挡。首次给予买入-A的投资评级,6个月目标价为35元,相当于2017年24倍动态市盈率。